Маркус Нуньес указал мне на недавний пост, где Джон Кокрейн выступает за таргетирование уровня цен. Я согласен с тем, что таргетирование уровня цен лучше, чем таргетирование инфляции. Затем он ответил на вопросы о таргетировании номинального уровня ВВП:

Многие комментарии здесь и в твиттере спрашивают о целевом номинальном ВВП. Я не фанат по трем причинам.

Во-первых, что делает ФРС делать достичь цели по номинальному ВВП? Это возражение является общим для целевого уровня цен, но это важный момент. Сторонники таргетирования номинального ВВП, кажется, думают, что это решает всю загадку того, как процентные ставки влияют на инфляцию. Нет, это просто другая центральная точка правила Тейлора. Поднимите процентные ставки, если рост номинального ВВП высокий, и понизьте его, если низкий.

Во-вторых, что более важно, предполагается, что «потенциальный», «предложение» или «нейтральный» рост реального ВВП является постоянным или, по крайней мере, медленным и известным. Если потенциал растет на 2%, реальный и вы хотите инфляцию на 2%, то целевой показатель роста номинального ВВП составляет 4%, и идея состоит в том, что вы позволяете экономике позаботиться о разрыве между реальным и номинальным в краткосрочной перспективе. Я придерживаюсь мнения, что в «потенциале» гораздо более высокая частота колебаний, чем обычно считается, поэтому даже если ФРС добьется устойчивого роста номинального ВВП, будет ненужная инфляционная волатильность или ненужное отклонение от нейтрального реального роста. Реальный ВВП вырос на 4% в 1950-2000 годах и на 2% с тех пор. Сколько времени требуется цели, чтобы адаптироваться к такого рода вещам?

Идея состоит в том, что ФРС недостаточно умна, чтобы отделить рост номинального ВВП от реального роста и инфляции, так что пусть это будет эндогенно. Из всех проблем денежно-кредитной политики эта не кажется мне самой серьезной.

В-третьих, мне нравится четкость целевого уровня цен. Даже если вы сделаете его равным, а не ростом, номинального ВВП, мутно только то, какую инфляцию вы должны ожидать, занимая деньги, финансируя проект и т. д. Держите единицы в чистоте. Более того, если вам не нравятся вопросы измерения индекса цен, подождите, пока вы не займетесь вопросами измерения ВВП. ВВП — это не потребительский излишек.

Ни одно из этих возражений не является убедительным.

1. Первый пункт верен, но (как указывает Кокрейн) в равной степени применим к таргетингу на уровне цен (который он поддерживает). Я выступаю за использование фьючерсных контрактов NGDP для руководства политикой. Кажется, я припоминаю, что Кокрейн однажды положительно отзывался об использовании фьючерсных контрактов ИПЦ в денежно-кредитной политике.

2. Вторая жалоба неоднократно высказывалась критиками NGDP и неоднократно опровергалась сторонниками NGDP. Я не уверен, знаком ли Кокрейн с этой литературой. Таргетирование NGDP не делает никаких предположений о потенциальном росте ВВП с постоянной скоростью. Сторонники видят изменение инфляции из-за колебаний RGDP. как фича, а не баг в режиме НГДП. (Одним из возможных исключений являются изменения, связанные с ростом населения — возможно, было бы лучше ориентироваться на NGDP на душу населения или на взрослого человека.)

Кроме того, на уровне отдельных цен в действительности может быть больше волатильности с целевым уровнем цен, чем с целевым показателем NGDP. Рассмотрим шок предложения нефти, который поднимает цены на нефть на 50%. Предположим, что нефть составляет 2% от ИПЦ. В соответствии с целевым уровнем цен вы вынуждены снизить цены, не связанные с нефтью, на 1%. Это тысячи ненужных изменений цен — стоимость меню. При целевом показателе NGDP вы, скорее всего, получите сокращение реального ВВП и повышение уровня цен, в результате чего цены, не связанные с нефтью, изменятся незначительно. Многие цены, не связанные с нефтью (например, стрижка), привязаны к номинальной заработной плате, которая, как правило, довольно стабильна в режиме таргетирования NGDP. Когда происходит нефтяной шок, легче снизить реальную заработную плату, допустив небольшой рост уровня цен, чем снижать номинальную заработную плату (и NGDP) за счет безработицы.

И это даже не объясняет проблему гедоники. ИПЦ измеряет не изменение средней цены продуктов, а изменение цены с поправкой на качество . Если у вас есть рост качества на 1% в год, вам потребуется, чтобы средняя номинальная цена продуктов также росла на 1% в год, чтобы измеренный ИПЦ оставался стабильным.

Таким образом, таргетирование уровня цен — это не та политика, которая наилучшим образом снижает «расходы на меню»; действительно, NGDP работает лучше, когда есть шоки предложения.

Я продвигаю таргетинг NGDP на протяжении десятилетий. Я еще не видел, чтобы кто-либо из критиков NGDP обращался к фактическим аргументам, выдвигаемым сторонниками таргетинга NGDP. Я, конечно же, открыт для контраргументов — на самом деле я подозреваю, что таргетирование NGDP — не оптимальная политика. Но это намного лучше, чем то, что сейчас делает ФРС. В 2008–2009 годах у нас было значительное недовыполнение NGDP, а в 2021–2023 годах — значительное превышение. И мы все видим, что произошло.

PS. В соответствии с подходом добавленной стоимости к ВВП вы добавили бы добавленную стоимость Tesla к добавленной стоимости ее поставщиков.

ППС. Если Кокрейн настаивает на нацеливании на индекс цен, я бы посоветовал ему перейти от нацеливания на уровень цен на нацеливание на уровень номинальной заработной платы. Это идея, которую я мог бы поддержать.