Основной аргумент критиков — НБУ переплачивает банкам за их ликвидность на фоне огромных бюджетных потребностей во времена войны. В этой колонке я расскажу, почему такой « бухгалтерский» подход к оценке проведения монетарной политики является фундаментально ошибочным, манипулятивным и опасным.

В определенной степени эта колонка является продолжением разъяснительных материалов по этому вопросу, которые в последнее время активно публикуются как в мире ( см. для примера колонку генерального менеджера Банка международных расчетов Агустина Карстенса), так и в Украине ( см. колонки Даниила Гетманцева и Виктора Козюка).

Как и подавляющее большинство центральных банков мира, НБУ активно применяет депозитные операции с банками как инструмент своей монетарной политики для достижения законодательно определенного мандата ценовой стабильности. Это обусловлено тем, что банковские системы сейчас функционируют в условиях избыточной ликвидности. Соответственно банки размещают такую ликвидность в центральных банках, за что получают определенную процентную ставку.

Это позволяет центральным банкам формировать стоимость финансовых ресурсов на денежно-кредитном рынке для банков на желаемом для достижения своих целей уровне. В свою очередь, эта стоимость, то есть краткосрочная процентная ставка, в дальнейшем через различные каналы влияет на финансовые и макроэкономические показатели. Среди них: процентные ставки по облигациям, кредитам и депозитам, спрос и предложение валюты, обменный курс, ВВП и инфляция.

Почему расходы НБУ на обслуживание депозитных сертификатов существенно возрастают?

Проведение депозитных операций приводит к соответствующим процентным расходам со стороны центральных банков. Фактически это расходы на проведение монетарной политики, направленной на обеспечение ценовой стабильности. И эти расходы НБУ действительно существенно выросли с начала 2022 года, по сравнению с прошлыми годами.

На то есть две причины: первая — увеличение объемов размещения депозитных сертификатов, вторая — повышение ставок по этим инструментам, которые привязаны к учетной ставке. Однако фундаментальной причиной роста соответствующих расходов была не прихоть НБУ, а именно необходимость управлять беспрецедентным для Украины навесом ликвидности в банковской системе.

Рост ликвидности в банковской системе с начала 2022 года связан с существенным наращиванием правительством расходов сверх налоговых поступлений. Целью этого является поддержка обороноспособности страны и смягчение экономического шока от последствий полномасштабной войны. Влияние операций правительства на ликвидность составило 1,2 трлн грн в 2022 году и 0,7 трлн грн за семь месяцев 2023 года. Покрывались эти расходы, прежде всего, продажей полученной от международных партнеров валюты Национальному банку, а также в прошлом году — продажей Национальному банку ОВГЗ на 400 млрд грн.

Дайджест НВ Премиум

Бесплатная email-рассылка только лучших материалов от редакторов NV Рассылка отправляется с понедельника по пятницу

Конечно, такой фискальный импульс приводил к существенному дисбалансу на валютном рынке, и часть ликвидности стерилизовалась через интервенции Нацбанка по продаже валюты — 0,8 трлн грн в 2022 году и 0,5 трлн грн за семь месяцев 2023 года. Также часть ликвидности перетекала в наличную гривну — всего примерно 100 млрд грн с начала 2022 года до июля 2023 года.

Рост же процентной ставки по депозитным сертификатам был связан с проведением монетарной политики, направленной на обуздание инфляционных процессов и стабилизацию валютного рынка в условиях войны. Для достижения этих целей необходимо было обеспечить привлекательность гривневых активов за счет ставок, которые компенсировали бы ожидания по изменению обменного курса и повышенную премию за риск.

Для этого Национальный банк в июне 2022 года повысил учетную ставку до 25%а ставку по депозитным сертификатам овернайт — до 23% ( в начале полномасштабной войны были приостановлены еженедельные тендеры по размещению 2-недельных депозитных сертификатов по учетной ставке, которые были до этого основной монетарной операцией).

В апреле 2023 года Национальный банк изменил операционный дизайн монетарной политики, чтобы придать дополнительный импульс банкам повышать ставки по своим срочным депозитам для населения в национальной валюте. Была снижена ставка по депозитным сертификатам овернайт до 20% и взамен введены 3-месячные депозитные сертификаты для банков по учетной ставке, доступ к которым зависел от усилий банков по наращиванию гривневых срочных депозитов населения.

В июле этого года Нацбанк снизил учетную ставку до 22%, а ставку по депозитным сертификатам овернайт — до 18%. Все эти изменения параметров процентной политики были реакцией на оценку текущей ситуации и перспектив состояния валютного рынка и инфляционных процессов.

Резкое снижение ставки по депозитным сертификатам для уменьшения расходов НБУ. Почему это плохая идея?

Представим, что Национальный банк забыл бы о том, что « получение прибыли не является целью деятельности Национального банка» (статья 51 Закона Украины « О Национальном банке Украины»), и вместо своих законодательно установленных целей пытался бы минимизировать свои « расходы на монетарную политику».

Самый легкий способ этого достичь — это снизить процентные ставки по депозитным сертификатам. В целом не так важно, каким образом это делалось бы: то ли прозрачно через снижение учетной ставки и привязанных к ней ставок по депозитным сертификатам, то ли через снижение ставок по депсертификатам и одновременно « декоративного» сохранения высокого уровня учетной ставки. Последний способ вернул бы нас в прошлое, в 2015 год, когда учетная ставка не работала и ее значение мало кого интересовало, а процентная политика Национального банка характеризовалась почти нулевым уровнем прозрачности для рынка и общественности.

Как раз тогда Национальный банк не желал « переплачивать» банкам по депозитным сертификатам и устанавливал ставки, близкие к нулю, не говоря уже об ограничении доступа к депсертификатам. Такая политика в 2008—2009 годах и в 2014—2015 годах обернулась глубокими финансово-экономическими кризисами, сопровождавшимися стремительной девальвацией и резким повышением цен. Более того, такой подход « экономии на монетарной политике» даже после обуздания гиперинфляции 90-х годов все равно приводил к тому, что…