Немецкая версия

Луи-Венсан Гив является проницательным наблюдателем геополитических и макроэкономических событий и их влияния на финансовые рынки. Анализы соучредителя Gavekal Research являются обязательными к прочтению для многочисленных инвесторов по всему миру.

В подробном интервью The Market NZZ, которое было слегка отредактировано для ясности, Гив делится своими взглядами на первые решения, которые президенту Трампу придется принять, позитивные и негативные сценарии на 2025 год, а также почему он продолжает концентрироваться на развивающихся рынках, финансах, сырьевом секторе и золоте.

С момента выборов в США прошло шесть недель. Рынки пока выглядят счастливыми. С точки зрения инвестора, что является самым важным в следующем президентстве Трампа?

Самое главное, что рынкам это нравится. И, честно говоря, рынкам нравилось все, что исходило из США в течение последних 18 лет. С 2007 года акции США опережали остальной мир каждый год, за исключением 2016 и 2022 годов. Любой активный управляющий глобальными акциями, который в течение этих лет владел чем-то, кроме акций роста США, оставался в затруднительном положении. Основной причиной такого превосходства была вера в исключительность США: в Америке лучшие технологические компании, у нее самый большой в мире потребительский рынок, она контролирует мировые финансы, она контролирует мировую резервную валюту, она лидирует в области искусственного интеллекта. Сегодня считается, что США – это неприступная крепость.

И избрание Трампа усиливает это?

Да. Он стремится сделать Америку снова великой. Но теперь, конечно, возникает вопрос: как конкретно он это сделает? Во время предвыборной кампании Трамп говорил о снижении налогов и сокращение дефицита. Он рассказал о повышении тарифов и снижение инфляции. Как он будет сочетать все эти кажущиеся противоречивыми цели? Мы этого пока не знаем. На данный момент рынки просто верят в нарратив об исключительности США. Что их особенно радует, так это мысль о том, что благодаря Илону Маску и Вивеку Рамасвами произойдет волна дерегуляции, которая приведет к росту производительности, которого мир никогда раньше не видел. Если верить в это, то покупка акций США сегодня имеет смысл.

Разделяете ли вы это убеждение?

Причина, по которой США опережали конкурентов в течение 16 из последних 18 лет, заключалась в том, что производительность труда в США уже превосходит остальной мир. Вот так мы оказались там, где мы находимся сегодня. Он был основан на идее, что европейцы — это кучка бозо, которые летом перестают работать на два месяца, и что азиатские правительства продолжают топтать их экономику, оставляя США единственным местом с растущей производительностью. И теперь рынки испытывают головокружение, основанное на идее о том, что производительность будет повышена еще больше. Но подумайте вот о чем: норма прибыли в США сегодня уже близка к рекордным максимумам. По сути, вам придется утверждать, что на этот раз все по-другому, и не будет никакого возврата к среднему значению прибыли. Я боюсь, что во время предвыборной кампании было сказано слишком много противоречивых вещей, и когда президент Трамп начнет править, ему придется делать трудный выбор.

Как?

Очевидный и первый вопрос будет заключаться в том, что он будет делать с обещаниями тарифов. Большой вопрос здесь в том, рассматривает ли он тарифы как инструмент или как цель.

Ранее вы писали, что Трамп рассматривает тарифы как инструмент, то есть использует их для получения рычагов влияния в торговых переговорах.

Да, я до сих пор придерживаюсь этой точки зрения. Во время кампании у нас было два хода мыслей, движущихся на заднем плане. Одним из них был ход мыслей «тариф как цель», возглавляемый Робертом Лайтхайзером. Согласно этой точке зрения, глобализация стала катастрофой для США, приведшей к деиндустриализации, социальным проблемам, опустошению общин, опиоидному кризису и так далее. Этот ход мыслей заключается в том, чтобы использовать тарифы для защиты США от импорта, чтобы восстановитьиндустриализировать. Ход мыслей «тариф как инструмент», возглавляемый Скоттом Бессентом, использовал угрозу тарифов, чтобы усадить Китай и Японию за стол переговоров, заставить их согласиться на ревальвацию своих тупо недооцененных валют и заставить их строить заводы в Америке. Тот факт, что Бессент был назначен министром финансов, в то время как Лайтхайзер не получил работы в администрации, укрепляет мою веру.

Скотт Бессент неоднократно говорил о необходимости нового Плаза-Аккорда для мировой экономики. Что вы думаете об этом?

В интервью за интервью он говорил о необходимости соглашения Мар-а-Лаго. Еще в 1980-х годах доллар был очень высоким, в то время как иена и немецкая марка были очень низкими. Поэтому в 1985 году министр финансов Джеймс Бейкер собрал всех игроков в отеле «Плаза» в Нью-Йорке, где они договорились о снижении курса доллара и повышении курса других валют. И тем самым они вызвали огромный бум по всему миру. И, кстати, середина 1980-х — это время, которое Трамп вспоминает с любовью, потому что именно тогда его имя стало широко известным. Сегодня Бессент говорит, что должен произойти грандиозный глобальный экономический перестрой, и что он хочет быть его частью.

Насколько вероятна такая грандиозная сделка?

Я не могу приписать этому вероятность, но, возможно, это правильный хвостовой риск, который инвесторы сегодня не оценивают: возможность того, что Трамп придет, призовет Китай и Японию заключить соглашение Мар-а-Лаго, где они согласятся ревальвировать свои валюты и согласятся построить заводы в США. Тогда Трамп может повернуться и сказать, что он заключил лучшую сделку с китайцами, что он мастер переговоров, и тогда он сможет продать больше экземпляров «Искусства заключать сделки». И все счастливы.

Что будет означать этот сценарий для финансовых рынков?

Если это произойдет, мир взлетит. Но, по иронии судьбы, возможно, мы начнем отходить от истории об исключительности США, потому что если у вас есть согласованные усилия правительства, которые согласятся обрушить доллар, это вызовет бум на рынках за пределами США. Я вижу в этом возможный сценарий развития событий на 2025 год. Я называю это риском правого хвоста, потому что люди вообще не расположены к нему.

Каким был бы плохой сценарий, левый хвост?

Вы можете подумать о многих рисках левого хвоста. Есть несколько способов, как все может пойти хорошо, и есть много способов, как все может пойти не так. К сожалению, именно в таком мире мы живем. Одним из рисков является повторение 1930-х годов с масштабными глобальными торговыми войнами. Возможно, Китай не так уж заинтересован в заключении сделки с Трампом. Китай может почувствовать, что он в 2018 году, когда США запретили поставки полупроводников Huawei. Китай провел последние шесть лет, защищая свою экономику от США. Сегодня только 15% от общего объема их экспорта идет в США. Китайские товары с более высокой добавленной стоимостью, будь то автомобили, электростанции, солнечные батареи или промышленные роботы, все чаще идут в другие страны с развивающейся экономикой. Так что, возможно, Пекин скажет Трампу, чтобы он продолжал свои тарифные угрозы, им все равно.

Какой еще риск левого хвоста вас беспокоит?

Самый очевидный из них сейчас заключается в том, что у нас есть политический вакуум в Германии и во Франции одновременно. Это первый раз в моей жизни, когда это произошло. И, конечно, Франция и Германия – это те самые опоры, на которых держится ЕС. Этот политический вакуум возникает как раз в то время, когда Франция сталкивается с финансовым кризисом, в то время как Германия сталкивается со структурным экономическим кризисом, связанным с тем, что Китай перепрыгивает их в одной отрасли за другой. Китай сейчас не только производит намного дешевле Германии, но иногда даже лучше. Одним из моих любимых анекдотических доказательств этого является тот факт, что Audi отказалась от своего культового логотипа с четырьмя взаимосвязанными кругами в Китае. В течение многих лет Audi была главным автомобилем высокого класса. Теперь они провели ребрендинг своих автомобилей в Китае, потому что даже высококлассный немецкий автомобиль воспринимается китайскими потребителями как некачественный. Это многое говорит о том, как сильно изменился мир.

Перед выборами в США рынки были обеспокоены сценарием, при котором республиканцы в конечном итоге получат контроль над Белым домом и Конгрессом. Идея заключалась в том, что рынок облигаций может взбунтоваться, исходя из перспективы инфляционной и финансово безответственной политики. Был ли этот страх преувеличен?

Увидим. Облигации на самом деле были распроданы сразу после выборов. На мой взгляд, это одна из причин, почему Трамп выбрал Бессента, а не Лайтхайзера в качестве министра финансов. Он хотел назначить кого-то, кому доверяют финансовые рынки, взрослого человека в комнате. Бессент очень хорошо воспринимается как инвестор и как частное лицо. Вы не найдете никого, кто мог бы сказать Плохие вещи в нем. Но сейчас, я думаю, рынок облигаций находится в режиме ожидания и наблюдения. Кроме того, эта стабильность рынка облигаций в последние несколько недель происходит в то время, когда все данные в Европе выглядят ужасно. Если Европа действительно попадет в заносы, то капитал потечет в казначейские облигации США. Слабость Европы усиливает нарратив об исключительности США.

Не только Европа находится в плохом состоянии. Страной, которая снова и снова разочаровывала в последние два года, был Китай. Каково ваше мнение по этому поводу?

Если я осмелюсь сказать, это очень западный взгляд на Китай. Я думаю, что вы смотрите на это через призму фондового рынка, именно так мы на Западе склонны судить о наших политиках. В Китае фондовые рынки не являются ориентиром, о котором беспокоится руководство. Если вы Си Цзиньпин, то ваш мир изменился в 2018 году, когда США пришли за вами с целью нанести ущерб вашей экономике. Таким образом, Пекин не видел иного выбора, кроме как стать устойчивым и самодостаточным во всех отраслях. Поэтому, когда вы говорите, что политика Китая была провальной, я бы сказал: положительное сальдо торгового баланса Китая выросло с 20 миллиардов долларов в месяц в 2018 году до 90 миллиардов долларов сегодня. На каждом развивающемся рынке, на котором вы путешествуете, вы видите китайские автомобили на дороге. Сегодня Китай экспортирует больше в Юго-Восточную Азию, чем в США. Как им это удалось? В 2018 году они приказали своим банкам прекратить кредитование недвижимости и с этого момента кредитовать только промышленность. Китай вложил капитал в промышленность и быстро продвинулся вверх по цепочке создания стоимости. Шесть лет спустя вы обнаружите, что они пережили массовый спад на рынке недвижимости, в то же время они обогнали Запад во многих отраслях.

Тем не менее, в течение последних двух лет рынки надеялись на больший фискальный толчок для стимулирования внутреннего потребления.

Я думаю, что у Китая сегодня есть одно преимущество и две огромные проблемы. Преимущество: Китай является самой конкурентоспособной страной, которая когда-либо существовала, имея положительное сальдо торгового баланса в невиданных ранее масштабах. Как правило, такое сильное положительное сальдо торгового баланса должно привести к буму внутренних инвестиций и потребления, а также к укреплению валюты. Но этого не происходит из-за двух проблем. Во-первых, доверие среди предпринимателей разбито вдребезги. Правительство постоянно меняло правила. Кроме того, у вас появилась неопределенность в отношении торговой политики.

А вторая проблема?

Это еще более серьезное препятствие: доверие среди молодежи в Китае было разрушено. Если вы относитесь к миллениалу, велика вероятность, что вы купили недвижимость пять или десять лет назад по завышенным ценам и с использованием высокого кредитного плеча. Теперь стоимость вашей квартиры упала на 30%, а ваш баланс разрушен. В то же время заработная плата не растет, потому что Китай прошел путь от одного миллиона выпускников университетов десять лет назад до двенадцати миллионов сегодня. Все эти молодые люди приходят на работу, снижая зарплаты. Если вы миллениал в Китае, то все так…