Для многих наблюдателей крах криптовалютной биржи FTX по понятным причинам вызывает вопросы о будущем криптоэкономики или даже публичных блокчейнов как технологии. Эта тема занимает важное место в повестке дня Конгресса США на этой неделе: комитет Палаты представителей по финансовым услугам должен провести слушания 13 декабря с участием генерального директора FTX Джона Дж. Рэя III и основателя и бывшего генерального директора Сэма Бэнкман-Фрида, за которыми последует слушание в декабре. 14 слушаний в Банковском комитете Сената на тему «Криптовалютный крах: почему лопнул пузырь FTX и вред для потребителей».

В какой-то степени значение дела FTX, вероятно, преувеличено из-за чрезмерного внимания средств массовой информации, которое смог привлечь Банкман-Фрид. Тем не менее, многие розничные и институциональные держатели криптовалют пострадали от FTX, и поэтому как пользователи, так и политики, скорее всего, отреагируют на то, что произошло. В этом посте я сопоставлю три взгляда на то, что может и должно произойти с криптовалютой дальше.

«Централизация привела к фиаско FTX»

Первая точка зрения — вероятно, преобладающая в криптосообществе — состоит в том, что крах FTX был провалом централизованный сервис, который следует четко отличать от «настоящего» или «криптонативного» децентрализованный услуги. Различие между централизованными и децентрализованными услугами в теории более четкое, чем на практике, и его следует рассматривать как спектр децентрализации, а не как простое бинарное различие. Однако нет никаких сомнений в том, что биржи криптоактивов, такие как FTX, которые преимущественно работают «вне сети» (то есть , на своих собственных серверах, а не в общедоступной сети блокчейнов) являются парадигмальным случаем централизации в криптопространстве. Таким образом, они не являются «децентрализованными финансами» (DeFi), хотя сегодня большая часть DeFi опирается на централизованные сервисы.например для определения цены.

Как утверждали Вивек Рамасвами и Марк Лурье в своих Уолл Стрит Джорнал в статье ключевая особенность централизованной биржи («CEX») «заключается в том, что кто-то (…) берет на себя управление средствами пользователей». Даже когда хранение подлежит государственному регулированию — как в случае с традиционными фондовыми биржами — хранение создает риск того, что средства будут незаконно присвоены или иным образом потеряны хранителем, как, как сообщается, произошло на FTX.

Напротив, ни один участник не берет на себя ответственность за средства клиентов на децентрализованной бирже (DEX); они функционируют как смарт-контракты, самоисполняющийся код, работающий на блокчейне, таком как Ethereum. Однако пользователи DEX сталкиваются с другими рисками, такими как взломы, манипулирование рынком, ошибки в коде и ситуации, сочетающие в себе черты всех трех факторов. Некоторые из этих рисков также присутствуют на традиционных фондовых биржах, но, как признают инсайдеры криптовалюты (см. ниже), масштабы и непредсказуемость рисков, таких как ошибки в смарт-контрактах, потенциально значительны. Но, как отмечают Рамасвами и Лурье, крупнейшие протоколы DeFi, такие как «MakerDAO, Compound и Clipper, содержат более 15 миллиардов долларов, и их пользовательские средства никогда не взламывались».

Помимо отсутствия опеки, DeFi также предлагает публичную прозрачность в двух ключевых аспектах: прозрачность самоисполняющегося кода, обеспечивающего работу DEX, и прозрачность завершенных транзакций. Напротив, причиной краха FTX отчасти стало то, что внешние наблюдатели не смогли следить за финансовым положением централизованной биржи. Решение, обычно предлагаемое для сервисов CEX на блокчейне — доказательство резервов — может не соответствовать прозрачности, которую могут предложить сервисы DEX. Даже если требование о подтверждении резервов обеспечивает надежное представление состояния биржи в режиме реального времени. ресурсы он вряд ли сможет сделать это для своего обязательства . Поскольку это бизнес, CEX всегда может нести обязательства, которые не видны — или плохо видны — в блокчейне, например, ответственность за возмещение убытков.

Некоторые предполагают, что CEX может установить доверие, предлагая каждому пользователю юридически обязывающее «доказательство страхования» от авторитетной страховой компании. Но это просто перемещает центр доверия к страховщику, что может быть или не быть приемлемым для пользователей, в зависимости от обстоятельств.

«Экосистеме нужно время, чтобы созреть, прежде чем мы привлечем к себе еще больше внимания»

В качестве критики сегодняшних централизованных криптосервисов убедительна первая точка зрения. Однако вывод о том, что децентрализованные решения предлагают полностью готовую альтернативу, был поставлен под сомнение как внутри криптопространства, так и извне. Внутренним голосом предостережения был основатель Ethereum Виталик Бутерин, один из ключевых идейных лидеров криптографии. Незадолго до краха FTX Бутерин писал: сказал:

… Я не думаю, что мы должны с энтузиазмом гоняться за крупным институциональным капиталом на полной скорости. На самом деле я немного рад, что многие ETF задерживаются. Экосистеме нужно время, чтобы созреть, прежде чем мы получим еще больше внимания.

Добавил он:

… регулирование, которое оставляет криптопространство свободным для внутренних действий, но затрудняет доступ криптопроектов к мейнстриму, гораздо менее плохо, чем регулирование, вмешивающееся в то, как криптовалюта работает внутри.

После краха FTX Бутерин проработанный о рисках, которые он видит для децентрализованных криптосервисов, выделяя уязвимости в коде смарт-контрактов как серьезную проблему.

Видение Бутерина является одним из фактически регулятивная песочница, позволяющая экспериментировать и технологическое развитие, но в сочетании с ограничениями на расширяющуюся интеграцию криптографии с более широкой экономикой.

Централизация останется, но с более жестким регулированием

Еще более понятно, что наблюдатели из традиционных финансовых кругов сомневаются в возможности децентрализованных сервисов заменить централизованные, по крайней мере, в ближайшем будущем. Одним из примеров является недавний исследовательский отчет JPMorgan. В отчете прогнозируется, что наибольшую выгоду от краха FTX получат институциональные хранители криптовалют, а не DeFi. По данным JPMorgan, это произойдет, в том числе, благодаря:

  • Регуляторное давление с целью разделения различных ролей в криптофинансировании, таких как брокерская торговля, кредитование, клиринг и хранение. Аргумент заключается в том, что, сочетая торговлю, клиринг и расчеты, решения DeFi работают более эффективно, чем централизованные службы, и поэтому «предстанут перед более тщательной проверкой».
  • Услуги DeFi непривлекательны для крупных институциональных инвесторов из-за более низкой скорости транзакций и публичного характера транзакций с блокчейном, которые противоречат торговой истории и стратегиям.

В отчете перечислено несколько других проблем, в том числе риски смарт-контрактов (которые также выделил Бутерин) и опережающие сделки (часть более широкого феномена извлечения «MEV»), которые могут привести к ухудшению цен исполнения для трейдера.

Эти опасения действительно относятся к реальным проблемам в DeFi, хотя, как отмечается в отчете, есть решения для их решения, находящиеся в активной разработке. Но также важно, сравнивая текущее состояние DeFi с кастодиальным финансированием, реалистично оценивать относительные преимущества последнего. Например, риск манипулирования рынком в DeFi необходимо противопоставить непрозрачности кастодиальных услуг, что создает возможности для извлечения ренты за счет клиента.

JPMorgan подчеркнул, что вероятной реакцией на крах FTX будет усиление давления в отношении более жесткого регулирования хранения средств клиентов, требований к прозрачности и, как отмечалось ранее, разделения различных ролей в криптофинансировании. Прогноз отчета о том, что при этом политики не будут склонны проводить различие между централизованными и децентрализованными услугами, может быть точным, но это было бы неудачным и необоснованным результатом.

Риски, связанные с централизованными услугами — из-за их отсутствия прозрачности и взятия на себя ответственности за средства клиентов — не переносятся напрямую на децентрализованные услуги. Что касается разделения, следует отметить, что ключевой причиной этого регуляторного решения является предотвращение конфликта интересов. Но DEX, который работает автономно в соответствии с общедоступной логикой (с открытым исходным кодом), не несет тех же рисков конфликта интересов, с которыми сталкивается CEX. Децентрализованные службы действительно сталкиваются с рисками, и могут быть веские причины для принятия политических мер в ответ на эти риски. Но уникальные особенности децентрализованных услуг должны быть соответствующим образом учтены. Тем не менее, по общему признанию, это сложная задача, отчасти из-за сложности определения децентрализации в законе.

Заключение

Крах FTX был провалом централизованной модели обслуживания криптоактивов. Это не означает, что у централизованных сервисов нет будущего, но необходимо проделать дополнительную работу, чтобы завоевать доверие заинтересованных сторон. Кроме того, дело FTX явно усилило необходимость дополнительного регулирования централизованных сервисов, хотя неясно, вызовет ли это какие-то конкретные действия регулирующих органов.

Незадолго до краха FTX ЕС почти завершил работу над своим Регламентом о рынках криптоактивов («MiCA»), который был предназначен для регулирования централизованных «поставщиков услуг криптоактивов». Можно привести аргумент, что MiCA могла бы остановить подобную ситуацию в FTX, но, учитывая расплывчатый общий язык, используемый в MiCA, произойдет ли это в будущих случаях, в основном зависит от того, как регулирующие органы осуществляют пруденциальный надзор.

Учитывая хорошо известные случаи, когда изощренные регулирующие органы не могли предотвратить вред…например , в MF Global и Wirecard — самого наличия пруденциального надзора может быть недостаточно для обоснования доверия к централизованным услугам. Таким образом, тезис JPMorgan о том, что централизованные сервисы выиграют от сделки с FTX, не имеет под собой достаточных оснований. Возможно, даже без участия регуляторов централизованные провайдеры разработают механизмы надежной прозрачности, такие как «доказательство резервов», хотя здесь есть значительный риск простого «театра прозрачности».

Что касается децентрализованных криптосервисов, крах FTX может стать шансом на более широкое распространение, но слова предостережения Бутерина не следует игнорировать. JPMorgan также может быть прав, предполагая, что политики не будут склонны проводить различие между централизованными и децентрализованными услугами и что давление с целью усиления регулирования распространится на DeFi. Однако, как я уже отмечал ранее, директивным органам следует внимательно относиться к соответствующим различиям. Например, централизованные сервисы сопряжены с рисками из-за отсутствия прозрачности и их контроля над средствами клиентов — два существенных риска не обязательно относятся к децентрализованным сервисам. Следовательно, разделение, которое может быть полезно для централизованных сервисов, может принести мало пользы DEX, рискуя при этом отказаться от некоторых основных преимуществ децентрализованных решений.