В еще один пост Я утверждал, что два фактора способствовали ошибкам денежно-кредитной политики:
1. Неправильная цель.
2. Наличие такой настройки прибора вряд ли приведет к попаданию в цель.
В разделе комментариев Джон сделал следующая претензия :
Я думаю, что это был хороший пост и правильный пост для ответа Тайлеру, но он действительно вызывает загадку. По сути, ваш аргумент заключается в том, что политикам не следует полагаться на модели прогнозирования инфляции, а вместо этого следует полагаться на рыночные ожидания инфляции (или номинального ВВП). Но как участникам рынка прогнозировать инфляцию (или номинальный ВВП)? Я не думаю, что номинальный ВВП высок, потому что ФРС позволила номинальному ВВП быть высоким для этой цели (возможно, если бы у ФРС действительно была цель таргетировать NGDP).
Я считаю, что бывают случаи, когда фраза «номинальный ВВП высок, потому что ФРС позволила номинальному ВВП быть высоким» является полезным способом понимания проблемы, даже если это не полное объяснение в самом глубоком смысле этого слова.
Рассмотрим следующую аналогию. Фред в депрессии. Однажды, ехав по дороге, он решает ускорить свою машину и врезаться в дерево. Теперь рассмотрим два возможных объяснения фатальной катастрофы:
1. Фред почувствовал депрессию и покончил жизнь самоубийством.
2. Правая рука Фреда внезапно переместилась из положения «12 часов» на рулевом колесе в положение «3 часа» на руле, в результате чего машина внезапно свернула в сторону большого дерева.
В каком-то смысле второе объяснение более научное, больше похожее на «физику». Но большинство людей сочли бы первое объяснение более полезным.
Инсайдеры предполагают, что к концу 2021 года ФРС полностью осознала, что NGDP вот-вот вырастет значительно выше тренда. За пределами ФРС такое же мнение было широко распространено. Так почему же ФРС допустила эту ошибку? В недавний комментарий Раджат напоминает мне разговор между Дэвидом Бекуортом и Джейсоном Фурманом, который произошел в середине 2021 года. Вот комментарий Раджата:
С того момента, как я начал читать ваш блог в 2011 году, мне потребовалось как минимум пара лет, чтобы осознать важность таргетинга по уровню для вашего подхода. Аспект NGDP принес вам известность, возможно, потому, что он был настолько интуитивным в разгар шока предложения, но, по моему мнению, в ретроспективе он менее важен. Я думаю, что причина, по которой политики и такие люди, как Тайлер, испытывают такие трудности с принятием таргетирования уровня, заключается в том, что оно устраняет главный предохранительный клапан политики. Я постоянно возвращаюсь к интервью Дэвида Бекворта с Джейсоном Фурманом на Macro Musings (июнь 2021 года), где Фурман сказал:
«В 2019 году вы разработали действительно элегантную схему таргетирования номинального ВВП. Если бы мы следовали этому сейчас, мы бы уже подняли процентные ставки. И мы с большой вероятностью превысим целевой показатель номинального ВВП, который мы установили.
Таким образом, согласно вашей схеме, вам придется компенсировать это продолжительным периодом ниже тенденции роста номинального ВВП. Я не хочу придираться к вам, этот опыт разрушил чьи-то планы, которые они записали раньше. Это такой странный период. Но для меня это говорит: «Я бы хотел, чтобы ФРС, если уровень безработицы через год все еще будет 5,5%, я бы хотел, чтобы ФРС приняла это во внимание, независимо от того, что происходит с номинальным ВВП или ценами, как сейчас». самостоятельная проблема и вопрос, который им необходимо принять во внимание». Поэтому я думаю, что все должно иметь двойной мандат, но смотрите ли вы на номинальный ВВП и тому подобное, а не на инфляцию? Может быть.»
Как оказалось, если бы ФРС ужесточила политику в первом полугодии 2021 года, США, вероятно, избежали бы большей части избыточного повышения уровня цен, которое они испытали, при небольшом снижении роста занятости. Но, как вы отметили, в США шоки предложения в основном были преодолены. Что, если этого не произойдет и ФРС все равно ужесточит политику в первом полугодии 2021 года? Тогда, возможно, занятость не восстановилась бы так быстро, и политики оказались бы под сильным давлением со стороны таких людей, как Фурман.
Я испытываю огромное уважение к Фурману, который является выдающимся экономистом. Но в данном конкретном случае он ошибся; политику действительно необходимо ужесточить, чтобы предотвратить большое превышение ВВП. ФРС знала, что делала. Он установил ставки на нулевом уровне и провел масштабное количественное смягчение, несмотря на явные признаки роста ВВП выше тренда. Если мы вернемся к двум типам ошибок, описанным в начале этого поста, ошибка конца 2021 года явно была примером «неправильной цели».
В более широком смысле почти все важный Ошибки политики ФРС относятся именно к этому типу. Комментаторы время от времени отмечают, что всплеск инфляции в 2021–2023 годах оказался намного больше, чем ожидал рынок TIPS в начале 2021 года. Это правда, но этот факт не имеет того значения, которое многие предполагают. Это не означает, что ФРС делала все, что могла, и ей просто не повезло. Под режим таргетинга уровня Всплеск инфляции был бы гораздо более умеренным: некоторая временная инфляция со стороны предложения, но не постоянное превышение ВВП. Основной причиной высокой инфляции за последние 5 лет было превышение ВНП своей линии тренда в 4% в год на 11%. Это очень много!
Если бы я взвешивал свои политические советы с точки зрения относительной важности, они были бы такими:
10% вес на использование рынков для определения политики. (Тактика)
90% вес при таргетировании уровня ВВП. (Стратегия)
Если вы не стремитесь к правильной цели, то быть опытным штурманом не очень поможет. Руководство по рынку полезно, но это не панацея.