Соглашение, недавно заключенное между правительством Эфиопии и Международным валютным фондом (МВФ), не только налагает на правительство меры жесткой экономии, но и рискует разрушить модель экономического развития страны.

Эфиопия, вторая по численности населения страна Африки, за последние двадцать лет добилась огромного прогресса в своем экономическом развитии. Государство развития, стимулирующее государственные инвестиции, одновременно вводя жесткое регулирование финансового сектора, регулируемый обменный курс и контроль за движением капитала, добилось значительного снижения голода и недоедания, а также улучшения уровня грамотности и других соответствующих показателей человеческого развития.

Тем не менее, Эфиопия сталкивается с серьезными макроэкономическими проблемами, включая высокую инфляцию, составляющую около 30 процентов, дефицит текущего счета, нехватку иностранной валюты и замедление роста, а также внутренние конфликты и последствия изменения климата. Эта ситуация вынудила страну начать переговоры с кредиторами по поводу ее внешнего долга, хотя объем внешнего долга Эфиопии по сравнению с ВВП меньше, чем в других странах с низкими доходами. Международные финансовые институты считают дефицит государственного бюджета главным виновником инфляции и завышенного реального обменного курса, который вызывает торговый дефицит и проблемы с платежным балансом, одновременно вытесняя частные инвестиции в страну. В конце июля 2024 года правительство Эфиопии и Международный валютный фонд (МВФ) заключили соглашение о политических мерах, которые необходимо предпринять для поэтапного высвобождения кредита в размере 3,4 миллиарда долларов США от МВФ, начиная с немедленного выделения 1 миллиарда долларов США. , а также дополнительные гранты и кредиты Всемирного банка. Соглашение построено на следующих краеугольных камнях: 1) плавающий валютный курс; 2) модернизация денежно-кредитной политики с переходом от таргетирования резервов к таргетированию процентных ставок; 3) прекращение монетарного финансирования государственного бюджета через Национальный банк Эфиопии (НБЭ) и выход из финансовых репрессий; 4) улучшение мобилизации внутренних государственных доходов; 5) реструктуризация долга перед внешними кредиторами; 6) укрепление финансового положения государственных предприятий.

Что не так с анализом?

Этот анализ ситуации в Эфиопии ошибочен. Начиная с инфляции, более пристальный взгляд на государственный бюджет Эфиопии показывает, что за последние годы дефицит возникал только в том случае, если капитальные затраты и текущие расходы рассматривались совместно. Тем не менее, отдельное разделение капитальных расходов (уместно финансировать новые инвестиции с помощью новых кредитов, чтобы обеспечить дополнительный объем производства дополнительными деньгами) показывает, что текущие расходы более чем покрываются доходами, а это означает, что текущий бюджет даже не сталкивается с дефицитом. Инфляцию лучше объяснить не узким монетаристским фокусом на государственных бюджетах, а прошлыми девальвациями валюты, а также различными узкими местами со стороны предложения. Например, многочисленные внутренние конфликты в Эфиопии привели к снижению сельскохозяйственного производства, что, наряду с ростом населения и урбанизацией, привело к росту цен на продукты питания.

Чтобы внести ясность, существуют проблемы, вытекающие из нынешней экономической структуры Эфиопии в ситуации нехватки иностранной валюты: например, вместо того, чтобы инвестировать доходы от экспорта в производственные мощности, экспортеры часто решали использовать часть иностранной валюты, которую они не были обязаны вкладывать. сдаться НБЕ, обменять его по выгодному курсу на нелегальном параллельном рынке или незаконно ввезти потребительские товары, которые продаются внутри страны по высоким ценам из-за ограничений на импорт. Другой пример: фермеры, выращивающие кофе, вынуждены экспортировать кофе через посредников по маркетингу, чтобы заработать в стране иностранную валюту. Тем не менее, фермеры предпочли бы продавать его на внутреннем рынке, где они могли бы реализовать более высокие цены и лучше покрыть постоянно растущие расходы на жизнь.

Тем не менее, такие явления, в том числе большая разница между официальным обменным курсом и параллельным рыночным обменным курсом, являются скорее симптомами, чем причинами существующих проблем. Суть в том, что увеличение доходов, обусловленное сильным экономическим ростом Эфиопии, уступило место растущему спросу на импорт, что ударило по ограничениям платежного баланса страны. Именно импортозамещение (например, внутренние возобновляемые источники энергии вместо импорта ископаемого топлива) и стимулирование экспорта должны улучшить текущий счет и облегчить дефицит иностранной валюты. Более того, стране необходимы внутренние инвестиции, особенно в сельское хозяйство, чтобы снизить цены на продукты питания и общую инфляцию. Это исправило бы нынешние неправильные системные стимулы и отодвинуло бы экономическую деятельность от параллельного валютного рынка.

Что не так с соглашением?

В идеальном мире МВФ политические меры, согласованные в соглашении, решат проблему: плавающий обменный курс означает, что параллельного рынка больше не существует; меры жесткой экономии стабилизируют цены. Оба действия в совокупности восстановят международную конкурентоспособность, поскольку рыночный обменный курс будет таким, что импорт и экспорт будут сбалансированы. Частные инвестиции больше не будут вытеснены государственными займами. Вместо этого она будет процветать как внутри страны, так и за счет прямых иностранных инвестиций (ПИИ), тем самым зарабатывая иностранную валюту в стране в будущем и выводя ее на путь устойчивого роста.

В этом оптимистическом прогнозе многое неверно. Самый существенный вопрос: как изменится доступность иностранной валюты в результате реализации соглашения? Торговый баланс, с одной стороны, может улучшиться благодаря снижению обменного курса, но неясно, насколько значителен этот эффект, поскольку на экспорт (импорт) гораздо больше влияют изменения внешних (внутренних) доходов, чем изменения относительных цен. Более того, нам еще предстоит увидеть, насколько вообще изменятся относительные цены, когда инфляция повысится, тем самым отменяя номинальное обесценение. С другой стороны, соглашение привело к снятию предыдущих запретов на импорт некоторых товаров, что в настоящее время увеличивает спрос на импорт. Потоки доходов приведут к дополнительным потерям иностранной валюты, поскольку иностранным инвесторам теперь разрешено легче репатриировать свою прибыль. Сомнительно, что это может быть уравновешено притоком от растущих иностранных инвестиций. Другие потоки, такие как денежные переводы и официальная помощь развитию, помимо помощи международных финансовых институтов, предположительно, существенно не изменятся. «Укрепление финансового положения государственных предприятий» по сути сводится к приватизации, как было объявлено в отношении Ethio Telecom, а это означает, что правительство планирует распродать ценные и стратегические активы. Это принесет краткосрочную прибыль, включая условное финансирование от Всемирного банка, но приведет к продолжающемуся оттоку иностранной валюты из-за репатриации прибыли.

На момент написания этого текста обменный курс обесценился примерно на 100 процентов. НБЕ содействует плавающему режиму, проводя валютные аукционы с коммерческими банками для определения курса. На данный момент это довольно ограниченный валютный рынок, где НБЕ является ключевым регулятором, принимающим решения о поставках иностранной валюты. Более того, действующие правила по-прежнему включают некоторые требования к удержанию иностранной валюты и относительно жесткие ограничения по счету операций с капиталом. Таким образом, плавающий обменный курс имеет место только в пределах ограничений, поэтому ожидается, что параллельный рынок останется на месте, поскольку на стороне счета операций с капиталом платежного баланса деньги все еще пытаются покинуть страну.

Подводя итог ожидаемым структурным изменениям в экономике, кажется, что в краткосрочной перспективе будут дополнительные валютные потери, тогда как дополнительный приток может произойти, а может и не произойти в среднесрочной и долгосрочной перспективе. Немедленного кризиса можно избежать путем вливаний иностранной валюты со стороны международных финансовых институтов и, возможно, доходов от приватизации. В целом, по сравнению с предыдущей ситуацией, большая часть торговли иностранной валютой может проходить через официальные каналы, чем через параллельный рынок, но потеря иностранной валюты все равно остается потерей. Еще неизвестно, насколько правительство Эфиопии готово удовлетворить ожидания МВФ после того, как инфляция начнет расти, а дефицит иностранной валюты снова усилится, как только дополнительная ликвидность, полученная после соглашения с МВФ, будет израсходована. Это было бы противоположно ожидаемому результату.

Если в такой ситуации путь к большей либерализации продолжится, чтобы дать стране больше того же лекарства, следующим шагом станет снятие контроля над движением капитала. Денежные средства, которым в настоящее время запрещено покидать страну, могут обернуться волной бегства капитала, что окажет дальнейшее давление на обменный курс и станет самодостаточным. НБЕ придется использовать валютные резервы для сдерживания бегства капитала. Инфляция взлетит с и без того очень высокого уровня. В худшем случае сбалансированная торговля достигается не за счет девальвации, а косвенно из-за падения спроса на импорт, вызванного глубоким экономическим кризисом. Как заявляет МВФ, НБЕ «возможно, придется принять дальнейшие меры политики, повысив процентные ставки, чтобы гарантировать быстрый возврат инфляции на путь снижения». Чтобы быть менее дипломатичным, НБЕ пришлось бы значительно повысить свою учетную ставку в борьбе с обесцениванием валюты, поскольку альтернативные инструменты политики, такие как контроль за движением капитала, были бы удалены. При таком сценарии трудно представить, как придут частные инвестиции и приведут экономику к модели устойчивого роста, не говоря уже об инвестициях в ключевые сектора для обеспечения продовольственной безопасности, внешнего баланса и внутренних структурных изменений. У правительства Эфиопии все еще есть возможность не идти по этому пути до конца, а провести более эффективные реформы.

Реформы, необходимые

Эта критическая точка зрения не должна отрицать необходимость реформ. Новая основа денежно-кредитной политики, о которой НБЕ объявил во время переговоров, является шагом в правильном направлении. До сих пор денежно-кредитная политика проводилась скорее монетаристским способом, ориентируясь на рост резервов, что ограничивало кредитование продуктивных и зеленых инвестиций. В отличие от ошибочного подхода МВФ к денежно-кредитной теории, эта основа позволит банковской системе удовлетворить спрос на кредиты и финансировать государственные инвестиции, чтобы сосуществовать с частными инвестициями без какого-либо вытеснения. Государственные инвестиции должны играть ключевую роль в достижении общих целей внутреннего роста, стабильности цен, сокращения бедности и стабильного платежного баланса. Жесткая экономия, высокие процентные ставки и распродажа государственных активов — это противоположность тому, что необходимо. Вместо этого регулирование внешнего счета необходимо для сохранения политического пространства правительства.

Более того, хотя реальный обменный курс, возможно, не является наиболее важной переменной, определяющей эффективность торговли, очевидно, что фиксированный курс привел к реальному завышению курса после многих лет высокой инфляции. Однако для этого не требуется плавающая ставка и устранение контроля за движением капитала. (Поэтапная) девальвация может достичь той же цели. Аналогичным образом, увеличение мобилизации государственных доходов является долгожданным шагом, если при этом принимаются во внимание финансовые ограничения бедных домохозяйств. Но опять же, это внутренний вопрос, который не нуждается в финансовой либерализации.

Следует также признать, что Эфиопия нуждается в прямых иностранных инвестициях для облегчения передачи технологий и повышения производительности экономики. Но это не должно происходить при одинаковом подходе ко всем потокам капитала, независимо от того, способствуют ли они долгосрочному росту или просто направлены на получение краткосрочной прибыли.

Ближайшие месяцы, а возможно, и годы, включая продолжающиеся переговоры с кредиторами о реструктуризации долга, покажут, готово ли правительство Эфиопии поддерживать и улучшать ключевые части своего…