Доходность 10-летних казначейских облигаций США выросла вчера после выхода более горячих, чем ожидалось, данных по потребительской инфляции в январе. Эта новость также убедила рынок в том, что Федеральная резервная система будет настаивать на первом снижении процентной ставки в этом цикле позднее в этом году. Однако новое моделирование «справедливой стоимости» продолжает предполагать, что доходность 10-летних облигаций повышена по сравнению с макроэкономическими условиями.

Однако рынок облигаций с этим не согласен, и это было верно в течение нескольких месяцев. Резкий рост доходности 10-летних облигаций во вторник до 4,31% (13 февраля) — самого высокого уровня почти за три месяца — отражает разногласия, которые вчера переросли в крайность.

Это хорошее время, чтобы напомнить, что в краткосрочной перспективе рынок может и будет превышать (и недооценивать) фундаментальные показатели, и поэтому возможно, а возможно и вероятно, что более низкая оценка справедливой стоимости 10-летней ставки не будет реализована в ближайшее время. . Модели типа, использованного ниже, не предназначены для рыночного выбора времени или краткосрочных спекуляций, но они полезны для определения того, в чем состоит смещение прогноза ставок. Исходя из этого, несколько макроэкономических моделей предполагают, что доходность 10-летних облигаций все еще сталкивается с препятствиями в сторону роста.

Последние данные показывают, что рыночная 10-летняя ставка, равная 4,31%, более чем на целый процентный пункт превышает оценку справедливой стоимости в 3,12% за январь, основанную на среднем значении для трех моделей (определенных здесь). Также обратите внимание, что эта оценка справедливой стоимости в диапазоне низких 3% оставалась относительно стабильной в последние месяцы. Другими словами, общая картина макроэкономических условий не сильно изменилась.

Между тем, рынок продолжает оценивать 10-летнюю ставку с премией к тому, что предполагает одна из версий справедливого моделирования. В этом нет ничего необычного: как напоминает приведенная выше диаграмма, рынок регулярно предоставляет премии и скидки к средней оценке модели с течением времени. Текущий рост премий длиннее и драматичнее, чем обычно, но если не произойдет радикального изменения режима взаимодействия рынка с макроэкономическими условиями, вполне вероятно, что необычно широкий спред в конечном итоге сузится.

Для более четкого представления о том, как меняется эта скидка/премия, на следующей диаграмме ниже показана разница между фактической доходностью 10-летних облигаций и средней оценкой модели. Обратите внимание, что крайняя премия за последнее время снизилась в январе. Вопрос в том, изменят ли вчерашние новости об инфляции и скачок доходности расчеты и тенденции на ближайшие месяцы?

Есть несколько причин полагать, что доходность 10-летних облигаций будет по-прежнему ограничиваться оценкой справедливой стоимости. Во-первых, дезинфляция продолжается, даже если это не было очевидно во вчерашнем отчете по инфляции. Более широкий анализ индексов инфляции, включая ряд альтернативных показателей, позволяет предположить, что, хотя снижение инфляционного давления замедляется, оно будет продолжаться, хотя и урывками.

Короче говоря, рефляционный рост маловероятен, по крайней мере, на данный момент. Однако жесткая инфляция переориентировала ожидания рынка на то, как быстро инфляция замедлится с текущих уровней и как скоро ФРС начнет снижать процентные ставки. По обоим пунктам рынок пересмотрел ожидания, и это правильно. Но еще преждевременно делать вывод о том, что тенденция дефляции мертва и что доходность 10-летних облигаций ожидает продолжающийся разворот вверх.

Что изменит это мировоззрение? Для начала, повышение средней оценки справедливой стоимости и потребительских ожиданий относительно инфляции. На данный момент ни один из этих разворотов не проявляется в цифрах. В понедельник ФРС Нью-Йорка сообщила, что, например, в январе средние инфляционные ожидания потребителей были стабильными и относительно скромными.

Конечно, вчерашние данные по индексу потребительских цен могут стать поворотным моментом рефляции. Это случалось и раньше – особенно в середине 1970-х годов. Широкий обзор индикаторов показывает, что повторения результатов сегодня не произойдет. Но если эта точка зрения ошибочна, мы увидим, как доказательства накапливаются в виде данных о доходах в ближайшие дни и недели. Моя расчетная оценка риска, однако, предполагает, что вероятность начала новой волны рефляции все еще низка.

Как развивается риск рецессии? Следите за прогнозом, подписавшись на:
Отчет о рисках делового цикла США