Национальная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку (НКЦБФР) совместно с ЛИГА.net подготовила серию публикаций, чтобы просто и доступно объяснить суть и специфику финансовых инструментов и механизмов использования.

В предыдущих публикациях мы рассмотрели экономическую сущность, характеристики и особенности применения фундаментальных деривативов – форвардов, опционов и свопов. Сегодня перейдем ко второй волне производных финансовых инструментов – к кредитным деривативам.

Экономическая сущность

Главной целью кредитных деривативов является перенесение кредитного риска со стороны, желающей минимизировать риски, на сторону, готовую его принять за вознаграждение.

Наиболее важным инструментом рынка кредитных деривативов, являющегося составной частью всех других производных кредитных инструментов, является кредитный дефолтный своп (от англ. credit default swap, CDS – обмен в случае кредитного дефолта). Проще говоря, CDS предполагает, что одна сторона покупает у другой кредитную защиту от возможного наступления кредитного события (проявление дефолта).

Под кредитным событием обычно понимают: реструктуризацию долга, невыплату долга, отказ от оплаты долга, банкротство и т.д. Все эти примеры свидетельствуют о невозможности выполнения третьей стороной своих обязательств, однако специфика кредитного события может быть разной и определяется сторонами при заключении CDS.

Сторону, которая с помощью CDS передает кредитный риск, называют покупателем защиты, а принимающую кредитный риск – продавцом защиты. Для того чтобы оплатить защиту, покупатель защиты осуществляет разовые или регулярные платежи продавцу защиты. Эти платежи называются премиальным плечом и могут продолжаться до конца срока действия CDS или до наступления кредитного события.

Размер премиального плеча по CDS зависит от оценки надежности третьего лица. Такая оценка должна базироваться либо на собственной экспертизе продавца защиты (если у него есть необходимые компетенции), либо на рейтинге, который присвоен соответствующим рейтинговым агентством.

Если кредитное событие наступило до истечения срока действия CDS, то продавец защиты обязан выплатить покупателю защиты денежную сумму, называемую защитным плечом. Такая выплата зависит от договоренностей сторон и, как правило, сводится к двум вариантам:

• «физическая поставка» – выкуп у покупателя защиты актива (кредитного договора, облигации, векселя или иного соглашения), связанного с третьим лицом, по номинальной стоимости или по согласованной при заключении CDS цене;
• «денежное урегулирование» – компенсация покупателю защиты ущерба в размере разницы между номинальной и текущей стоимостью обязательства третьего лица.

Читайте также

Форматы кредитных деривативов

Стандартным и распространенным форматом кредитных деривативов является рассмотренный выше формат свопа. Такой формат еще называют нефондированным, поскольку в этом случае оплачивается только премиальное плечо (плата за хеджирование).

Другим форматом кредитных деривативов является кредитная нота – ценная бумага со встроенным дефолтным кредитным свопом. По сути, кредитная нота – это симбиоз кредитного дефолтного свопа и облигации: покупатели нот получают фиксированные или плавающие купонные платежи до наступления кредитного события. Если кредитное событие не произошло, эмитент погасит номинал кредитной ноты в конце срока ее действия. Впрочем, при наступлении кредитного события эмитент досрочно погашает кредитные ноты по определенной в проспекте ставке погашения.

Интересной особенностью кредитных нот является то, что эмитент может выступать как продавцом кредитной защиты (прямая модель), так и покупателем (обратная модель).

Эволюция кредитных деривативов

С развитием финансовых рынков кредитные деривативы модифицировались и дополнялись, предлагая инвесторам и хеджерам более широкий спектр их применения. На сегодняшний день можно выделить четыре этапа развития кредитных деривативов.

На первом этапе кредитный дериватив, а именно СDS, использовался для простого страхования стороны (хеджера), которая имела экономическую связь с третьим лицом (его еще называют «связанное лицо») и зависела от его платежеспособности, но не оказывала никакого влияния на такое лицо. Другая сторона – инвестор, которая могла профессионально оценить кредитный риск третьего лица, продавала защиту от дефолта за соответствующее вознаграждение. Например, Сторона А владеет облигациями Стороны Б и переживает из-за риска дефолта эмитента, поэтому Сторона А соглашается осуществлять периодические платежи Стороне С, которая в случае дефолта Стороны Б соглашается компенсировать потери Стороне А.

На втором этапе появились кредитные ноты, а именно их наиболее известная вариация – связанные кредитные ноты (credit-linked note) – ценные бумаги со встроенным кредитным дефолтным свопом, предполагающие прямую связь между привлечением средств (при размещении ценных бумаг ) и их использованием – предоставлением кредита или приобретением долговых инструментов, эмитированных связанным лицом.

К примеру, банк, финансовая компания или целевая компания размещает кредитные ноты среди инвесторов, а на полученные средства предоставляет кредит связанной компании. В таких условиях появляется связь между кредитной нотой и кредитом связанной компании. В таком случае эмитент выступает в качестве покупателя защиты, а покупатели нот – в качестве продавцов защиты (обратная модель). На следующем этапе эмитент предоставляет кредит связанному лицу, и возникает связь, позволяющая передать кредитный риск. Как правило, предоставленный кредит выступает обеспечением по кредитным нотам (такие ноты еще называют покрытыми).

В течение действия кредитных нот эмитент платит ставку купона и, если кредитное событие не происходит, в конце срока погашает ноты. Если кредитное событие наступило в период обращения кредитных нот, то эмитент погашает кредитные ноты с коэффициентом менее «1» или отступает владельцам нот сформированный актив по номинальной стоимости.

Третий этап развития кредитных деривативов обусловил появление несвязанных кредитных нот, которые уже не предполагают выпуск/создания нового актива (в том числе кредита), однако предполагают наличие связи между хеджером и связанным лицом, а эмитент кредитных нот выступает продавцом защиты (прямая модель).

Так, хеджер в целях защиты от возможного дефолта связанного лица обращается к продавцу защиты с желанием купить у него…