Этим летом доллар США рухнул. Японская иена и евро упали до самого низкого уровня по отношению к доллару США за два десятилетия; евро, который долгое время стоил больше доллара, теперь приближается к паритету. Взвешенный по торговле индекс широкого доллара Федеральной резервной системы США почти восстановился до максимума, достигнутого в марте 2020 года, на фоне паники, вызванной началом пандемии Covid-19. На самом деле, если принять во внимание инфляцию в США и их торговых партнерах, она уже выше.

Это происходит несмотря на то, что в США зафиксирован самый высокий годовой уровень инфляции за четыре десятилетия и худший торговый баланс со времен мирового финансового кризиса. Что происходит и упадет ли доллар?

Признавая, что обменные курсы чрезвычайно трудно объяснить, не говоря уже о том, чтобы предсказать, четыре основных фактора, по-видимому, влияют на движение основных мировых валют. Что еще более важно, ФРС начала повышать процентные ставки, и, поскольку экономика США, по-видимому, далека от настоящей рецессии, у нее все еще есть возможности для дальнейшего ужесточения политики.

Несмотря на столь же высокую инфляцию в Европе, Европейский центральный банк более осторожен. Отчасти это связано с тем, что экономические перспективы еврозоны более хрупкие. ЕЦБ обеспокоен высоким уровнем долга Италии, но также считает, что нынешние темпы инфляции цен на энергоносители не сохранятся. В Японии, как и в Китае, до сих пор не наблюдалось существенной инфляции. Банк Японии вряд ли будет ужесточать политику в ближайшее время, а Народный банк Китая снизил ставки в августе.

Геополитика также является фактором, объясняющим силу доллара. Война на Украине представляет гораздо более непосредственный риск для Европы, чем для Соединенных Штатов, в то время как зловещий удар Китая по Тайваню представляет огромный риск для всех, но особенно для соседней Японии. Рецессия или нет, но и Европе, и Японии придется значительно реструктурировать свои оборонные возможности с сопутствующим увеличением долгосрочных военных расходов.

Затем идет продолжающийся экономический спад в Китае, который влияет на Европу и Японию гораздо больше, чем на Америку. Коренные причины замедления роста Китая, в том числе карантины с нулевым уровнем Covid, наследие чрезмерного строительства, репрессии в технологическом секторе и чрезмерная централизация экономической власти, — это вопросы, которые я комментировал в течение некоторого времени, и я не вижу резкий, устойчивый поворот.

Наконец, поскольку цены на энергоносители все еще очень высоки, тот факт, что Соединенные Штаты обеспечивают себя энергией, в то время как Европа и Япония являются крупными импортерами, также приносит пользу доллару.

Кто-то может добавить, что Соединенные Штаты являются более безопасным убежищем, чем Европа и Япония. Это может быть правдой, даже если Америка погрязнет в холодной гражданской войне, которая не может закончиться, пока на борту находится бывший президент Дональд Трамп. Интеграция еврозоны, которая обещает прогресс в условиях кризиса, будет подвергнута испытанию, если глобальные реальные процентные ставки когда-либо начнут расти. Инфляция в Германии находится на пути к достижению 70-летнего максимума, но более агрессивное повышение процентных ставок со стороны ЕЦБ может привести к увеличению спредов итальянского государственного долга.

Нынешняя сила доллара имеет серьезные последствия для мировой экономики. Большая часть мировой торговли, возможно, половина, номинирована в долларах, и для многих стран это относится как к импорту, так и к экспорту. Таким образом, рост доллара заставляет большую часть мира сокращать свой импорт настолько, что исследователи обнаружили статистически значимое негативное влияние на мировую торговлю.

Сильный курс доллара, вероятно, окажет особенно сильное влияние на страны с формирующимся рынком и развивающиеся страны, поскольку частные компании и банки в этих странах, занимающие средства у иностранных инвесторов, могут делать это только в долларах. А более высокие процентные ставки в США, как правило, непропорционально повышают процентные ставки для более слабых заемщиков. На самом деле, широкий индекс доллара вырос бы еще больше, если бы центральные банки многих стран с формирующимся рынком не подняли процентные ставки заранее, чтобы остановить понижательное давление на национальные валюты. Но такое ужесточение, конечно, давит на их национальные экономики.

Тот факт, что основные развивающиеся рынки до сих пор сопротивлялись повышению процентных ставок в США и повышению курса доллара, стал приятным сюрпризом. Но как долго они будут продолжать это делать, если ФРС пойдет по пути агрессивного ужесточения, еще предстоит увидеть, особенно если цены на сырьевые товары упадут одновременно (как предупредил мой коллега из Гарварда Джеффри Франкель), а Соединенные Штаты и Европа погрузится в рецессию.

В краткосрочной перспективе сила доллара повлияет на Америку меньше, чем на ее торговых партнеров, главным образом потому, что американская торговля почти полностью выставляется в долларах. Но постоянно укрепляющийся доллар будет иметь долгосрочные последствия для страны, поскольку производство в Соединенных Штатах становится относительно более дорогим местом. Это не поможет иностранному туризму, который по-прежнему резко снижается с 2019 года.

Можно ли обратить вспять недавний рост доллара по отношению к другим основным валютам? Безусловно, за некоторыми предыдущими резкими скачками стоимости доллара, особенно в середине 1980-х и начале 2000-х годов, в конце концов последовало резкое падение. Но, опять же, общеизвестно, что обменные курсы трудно предсказать даже на годовой горизонт. Дальнейшее падение евро и иены по отношению к американской валюте на 15% вполне возможно, особенно если геополитические трения вновь обострятся. Единственное, что можно сказать с уверенностью, так это то, что период необычайно спокойных курсов основных валют, начавшийся в 2014 году, теперь остался в прошлом.

Пар Кеннет Рогофф
Профессор экономики и государственной политики Гарвардского университета, лауреат премии Deutsche Bank 2011 года в области финансовой экономики.